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Der wahre Wert des Storytellings
22.02.16 11:42
Jupiter AM
London (www.fondscheck.de) - Wenn aus Storytelling unglaubwürdige Geschichten werden, können outperformende Wachstumsaktien auf Sinkflug gehen. Dadurch können sich wiederum für Long-Short-Anleger jede Menge Stockpicking-Gelegenheiten eröffnen, so James Clunie, Head of Strategy, Absolute Return bei Jupiter Asset Management.
In den letzten 30 Jahren sei am britischen Aktienmarkt die Kluft zwischen outperformenden Wachstumswerten und unterdurchschnittlich abschneidenden Substanzwerten noch nie so groß gewesen wie heute. Basierend auf der Performancehistorie des MSCI World Value-Index gegenüber dem MSCI World Growth-Index, sei laut Analysen von Morgan Stanley eine solche Kluft zuletzt während der Dotcom-Blase Ende der 1990er-Jahre zu beobachten gewesen.
Das Faszinierende an den jüngsten Phasen dieser Anomalie sei die Rolle, die das Storytelling bei der Bewertung wachstumsstarker Glamour-Aktien zu spielen scheine. Die Wertentwicklung, die der S&P 500 im vergangenen Jahr gezeigt habe, verdeutliche dieses Phänomen. Der Index habe 2015 aufregende Zeiten durchlaufen und es dabei gerade einmal auf ein Plus von 1,4 Prozent (inklusive Dividenden) geschafft. Für zahlreiche Sektoren, besonders jene mit Exposure auf den Rohstoffmärkten, sei es ein miserables Jahr gewesen. Der S&P 500 habe jedoch von einer kleinen Gruppe wachstumsstarker Internettitel gerettet werden können, die als FANG (stehe für Facebook, Amazon, Netflix und Google) und die Nifty Nine bekannt seien, sowie einer Reihe von Biotech-Werten.
Renditen von 100 Prozent und mehr seien bei einigen dieser Unternehmen zu beobachten gewesen, was in der Tat auf ein bullishes Umfeld hindeute. Angesichts des spärlichen Wirtschaftswachstums und extrem niedriger Zinsen habe der Markt bereitwillig Titel mit optimistischen Wachstumsstrategien, einer hohen Verschuldung, regelmäßigen Akquisitionen sowie einer Tendenz gesucht, für Aktienrückkäufe auf ihre Cashflows zurückzugreifen. Es handle sich dabei um eine alles in allem verlockende, jedoch nicht selten auch kurzsichtige Taktik. Sie könnte sich im Hinblick auf eine bessere Profitabilität und höhere langfristige Aktionärserträge als schlechte Kapitalverwendung erweisen.
Der Erfolg dieser kleinen Gruppe von Unternehmen sei noch zusätzlich durch technische Faktoren unterstützt worden, wie etwa den Zyklus von Zuflüssen in Wachstumsfonds, einschließlich ETFs. Das Wachstum einiger Unternehmen sei sicherlich beeindruckend. Die Bereitschaft des Marktes, Kurs/Gewinn-Verhältnisse (KGV) zu unterstützen, die bei einer Reihe dieser Titel in die Hunderte gehen würden, spreche jedoch noch für einen weiteren wichtigen Bestandteil ihres letztjährigen Kurserfolgs: das Storytelling.
Aus behavioristischer Sicht scheine Storytelling, an dem die Managementteams von Unternehmen, Broker und Investoren beteiligt sein könnten, eine zunehmend bedeutende Rolle als Bewertungstreiber zu spielen. Dabei würden Niveaus erreicht, die sich durch die üblichen Bewertungskennzahlen nur noch schwer rechtfertigen lassen würden.
Niemand spreche mehr offen über die s ogenannte Click-Ratio, eine innovative Kennzahl bei Internettiteln. Dafür entwickle sich Disruption immer schneller zum Modewort der Stunde und mache in der Regel jede weitere Diskussion über die Angemessenheit einer Bewertung überflüssig.
Netflix und Tesla Motors seien zwei erstklassige Beispiele für Unternehmen mit disruptiver Technologie, die dafür eine gewisse Marktprämie verlangen würden. Netflix stehe sinnbildlich für jene Sorte glamouröser Wachstumsaktien, die derzeit stark nachgefragt seien. Mit seinem Streaming-on-Demand-Dienst und exklusiven Programmangeboten habe sich das Unternehmen auf dem TV-Markt als disruptive Kraft etabliert. Laut Reuters notiere der Titel aktuell mit einem KGV von 285, während der Sektor ansonsten durchschnittlich ungefähr auf ein KGV von 16 komme. Auf diesem Niveau erwarte der Markt ein exponentielles Abonnementen-Wachstum sowie eine uneingeschränkte Umsetzung der Geschäftsstrategie. Risiken wie höhere Content-Kosten oder ein stärkerer Konkurrenzdruck seitens Unternehmen wie Amazon und YouTube seien dagegen kaum eingepreist.
Der Hersteller von Premium-Elektroautos Tesla, der nebenher noch Energiespeicher anbiete, habe es in den letzten Jahren trotz der Unzulänglichkeiten seines kapitalintensiven Wachstumsmodells ebenfalls zum Anlegerliebling gebracht. Hinter diesem Titel stehe die Disruption als sehr wirksame Story, die die Anleger die mangelnde Profitabilität des Unternehmens, seinen wachsenden Schuldenberg und die noch unvollständige Produktpalette scheinbar völlig vergessen lassen würden. So habe etwa die Einführung der Akkusparte ein Kursfeuerwerk ausgelöst, obwohl die Wirtschaftlichkeit des Produkts aus Verbrauchersicht eher fraglich sei.
Warum also sei die Aktie so hoch bewertet? Nach Erachten der Experten hänge das teilweise damit zusammen, dass das Unternehmen eine der typischen Technologiestorys sei, die schon immer Anleger für diesen Sektor habe gewinnen können. Angesichts der hohen Bewertungen dieser Titel scheine es, dass disruptive Geschäftsmodelle dieser Art einen Unternehmenslebenszyklus aus Gründung, Wachstum, Festigung und Niedergang irgendwie aussetzen könnten. Natürlich könne die Länge der Phasen je nach Sektor und Unternehmen ganz individuell variieren. Der Markt behandle diese Titel jedoch so, als ob sie über diesem Modell stünden und auf ewig in der Wachstumsphase verharren könnten. Beim klassischen Lebenszyklus eines Unternehmens würde diese kapitalintensive Wachstumsstrategie irgendwann zur Stagnation führen. In der Konsequenz müssten zur Stärkung der Profitabilität entweder eine höhere Effizienz oder größere Margen beitragen.
Es sei wichtig, hier eine klare Unterscheidung zu treffen: Das Problem, das im High-Growth-Segment des Marktes gerade zu beobachten sei, scheine per se eher ein Kurs- als ein fundamentales Risiko zu sein. Bei einigen der wachstumsstarken Unternehmen könnte sich der Erfolg letztendlich einstellen. Ihren Aktienkursen zufolge sei dieser Erfolg für den Markt aber scheinbar bereits eine ausgemachte Sache. Die Möglichkeit eines Scheiterns oder zumindest zeitweiliger Probleme sei somit gar nicht erst eingepreist.
Dabei würden diese Unternehmen durchaus wissen, was Misserfolg sei, wie beispielsweise SunEdison. Hier seine die Experten 2015 aufgrund generell überzogener Wachstumspläne und ausufernder Schulden short positioniert gewesen. Als der Markt sich gedreht habe, sei der Kurs der Aktienkurs von 34 auf acht US-Dollar eingebrochen. Auf diesem Niveau sei dann auch ihre Short-Position vollständig eingedeckt gewesen. Zwischenzeitlich habe die Aktie sogar nur noch bei drei bis sechs US-Dollar notiert.
Das Storytelling an den Märkten stehe in engem Zusammenhang mit dem Risikoappetit und könne zu langen Phasen führen, in denen die Kurse losgelöst von Fundamentaldaten agieren würden. Im vergangenen Jahr hätten einige Vorfälle dafür gesorgt, dass die Anleger das Vertrauen in manche der dominierenden Storys verloren hätten. Es seien Geschichten gewesen, die die Aktienmarktrally von 2009 bis dato angetrieben hätten und die Wirksamkeit der Zentralbankpolitik hinsichtlich Wachstumsstimulierung und Stabilisierung unterstrichen hätten. Oder wie im Falle Chinas, wonach die politisch Verantwortlichen einen glatten Übergang von einem investitions- und exportgetriebenen zu einem konsumgestützten Wirtschaftsmodell arrangieren würden. Diesen Vertrauensverlust hätten einige Sektoren deutlich zu spüren bekommen, allen voran die Rohstoffe.
Die FANGs und andere ähnliche Wachstumstitel hingegen hätten den Eindruck vermittelt, dass sie irgendwie immun gegen die makroökonomischen Entwicklungen seien. Vor dem Hintergrund fehlenden Wachstums hätten sich sehr viele Anleger um diese kleine Gruppe von Assets gruppiert.
Ausgehend von historischen Marktdaten scheine es sich bei dem Growth-Value-Gefälle um eine statistische Anomalie zu handeln, die nicht unbegrenzt anhalten könne. Während das fundamentale Risiko gering erscheine, sei das Kursrisiko bei Wachstumstiteln in vielen Fällen hoch. Bei dem Versuch, der Entwicklung dieser Anomalie zu folgen, hätten die Experten die Ökologie des Marktes sehr genau im Blick - und hier speziell auch das Verhalten der Manager von Wachstumsaktienfonds. Schließlich könnten Zuflüsse in diese Fonds das ohnehin schon beträchtliche Gefälle weiter vergrößern. Abflüsse hingegen könnten darauf hindeuten, dass sich die Story ändere: Die Anleger würden das Vertrauen in die erzählte Geschichte verlieren, die diese Wachstumsaktien zuvor noch auf extreme Bewertungsniveaus gehoben habe.
Gegen den Strom schwimmen Für Long-Short-Anleger habe dieses Phänomen jede Menge Opportunitäten eröffnet, um bei einzelnen Titeln short zu gehen. Die Experten würden sich weiterhin Long sowie Short Opportunitäten ausfindig zu machen bemühen, wo sie sich ergeben würden. Wohlmöglich, wenn sich die aktuelle Lage - die aktuelle Story - entspanne. Das bisherige Verhalten der Märkte Anfang 2016 könnte den ersten Anhaltspunkt dafür geliefert haben. (22.02.2016/fc/a/m)
In den letzten 30 Jahren sei am britischen Aktienmarkt die Kluft zwischen outperformenden Wachstumswerten und unterdurchschnittlich abschneidenden Substanzwerten noch nie so groß gewesen wie heute. Basierend auf der Performancehistorie des MSCI World Value-Index gegenüber dem MSCI World Growth-Index, sei laut Analysen von Morgan Stanley eine solche Kluft zuletzt während der Dotcom-Blase Ende der 1990er-Jahre zu beobachten gewesen.
Renditen von 100 Prozent und mehr seien bei einigen dieser Unternehmen zu beobachten gewesen, was in der Tat auf ein bullishes Umfeld hindeute. Angesichts des spärlichen Wirtschaftswachstums und extrem niedriger Zinsen habe der Markt bereitwillig Titel mit optimistischen Wachstumsstrategien, einer hohen Verschuldung, regelmäßigen Akquisitionen sowie einer Tendenz gesucht, für Aktienrückkäufe auf ihre Cashflows zurückzugreifen. Es handle sich dabei um eine alles in allem verlockende, jedoch nicht selten auch kurzsichtige Taktik. Sie könnte sich im Hinblick auf eine bessere Profitabilität und höhere langfristige Aktionärserträge als schlechte Kapitalverwendung erweisen.
Der Erfolg dieser kleinen Gruppe von Unternehmen sei noch zusätzlich durch technische Faktoren unterstützt worden, wie etwa den Zyklus von Zuflüssen in Wachstumsfonds, einschließlich ETFs. Das Wachstum einiger Unternehmen sei sicherlich beeindruckend. Die Bereitschaft des Marktes, Kurs/Gewinn-Verhältnisse (KGV) zu unterstützen, die bei einer Reihe dieser Titel in die Hunderte gehen würden, spreche jedoch noch für einen weiteren wichtigen Bestandteil ihres letztjährigen Kurserfolgs: das Storytelling.
Aus behavioristischer Sicht scheine Storytelling, an dem die Managementteams von Unternehmen, Broker und Investoren beteiligt sein könnten, eine zunehmend bedeutende Rolle als Bewertungstreiber zu spielen. Dabei würden Niveaus erreicht, die sich durch die üblichen Bewertungskennzahlen nur noch schwer rechtfertigen lassen würden.
Niemand spreche mehr offen über die s ogenannte Click-Ratio, eine innovative Kennzahl bei Internettiteln. Dafür entwickle sich Disruption immer schneller zum Modewort der Stunde und mache in der Regel jede weitere Diskussion über die Angemessenheit einer Bewertung überflüssig.
Der Hersteller von Premium-Elektroautos Tesla, der nebenher noch Energiespeicher anbiete, habe es in den letzten Jahren trotz der Unzulänglichkeiten seines kapitalintensiven Wachstumsmodells ebenfalls zum Anlegerliebling gebracht. Hinter diesem Titel stehe die Disruption als sehr wirksame Story, die die Anleger die mangelnde Profitabilität des Unternehmens, seinen wachsenden Schuldenberg und die noch unvollständige Produktpalette scheinbar völlig vergessen lassen würden. So habe etwa die Einführung der Akkusparte ein Kursfeuerwerk ausgelöst, obwohl die Wirtschaftlichkeit des Produkts aus Verbrauchersicht eher fraglich sei.
Warum also sei die Aktie so hoch bewertet? Nach Erachten der Experten hänge das teilweise damit zusammen, dass das Unternehmen eine der typischen Technologiestorys sei, die schon immer Anleger für diesen Sektor habe gewinnen können. Angesichts der hohen Bewertungen dieser Titel scheine es, dass disruptive Geschäftsmodelle dieser Art einen Unternehmenslebenszyklus aus Gründung, Wachstum, Festigung und Niedergang irgendwie aussetzen könnten. Natürlich könne die Länge der Phasen je nach Sektor und Unternehmen ganz individuell variieren. Der Markt behandle diese Titel jedoch so, als ob sie über diesem Modell stünden und auf ewig in der Wachstumsphase verharren könnten. Beim klassischen Lebenszyklus eines Unternehmens würde diese kapitalintensive Wachstumsstrategie irgendwann zur Stagnation führen. In der Konsequenz müssten zur Stärkung der Profitabilität entweder eine höhere Effizienz oder größere Margen beitragen.
Es sei wichtig, hier eine klare Unterscheidung zu treffen: Das Problem, das im High-Growth-Segment des Marktes gerade zu beobachten sei, scheine per se eher ein Kurs- als ein fundamentales Risiko zu sein. Bei einigen der wachstumsstarken Unternehmen könnte sich der Erfolg letztendlich einstellen. Ihren Aktienkursen zufolge sei dieser Erfolg für den Markt aber scheinbar bereits eine ausgemachte Sache. Die Möglichkeit eines Scheiterns oder zumindest zeitweiliger Probleme sei somit gar nicht erst eingepreist.
Dabei würden diese Unternehmen durchaus wissen, was Misserfolg sei, wie beispielsweise SunEdison. Hier seine die Experten 2015 aufgrund generell überzogener Wachstumspläne und ausufernder Schulden short positioniert gewesen. Als der Markt sich gedreht habe, sei der Kurs der Aktienkurs von 34 auf acht US-Dollar eingebrochen. Auf diesem Niveau sei dann auch ihre Short-Position vollständig eingedeckt gewesen. Zwischenzeitlich habe die Aktie sogar nur noch bei drei bis sechs US-Dollar notiert.
Das Storytelling an den Märkten stehe in engem Zusammenhang mit dem Risikoappetit und könne zu langen Phasen führen, in denen die Kurse losgelöst von Fundamentaldaten agieren würden. Im vergangenen Jahr hätten einige Vorfälle dafür gesorgt, dass die Anleger das Vertrauen in manche der dominierenden Storys verloren hätten. Es seien Geschichten gewesen, die die Aktienmarktrally von 2009 bis dato angetrieben hätten und die Wirksamkeit der Zentralbankpolitik hinsichtlich Wachstumsstimulierung und Stabilisierung unterstrichen hätten. Oder wie im Falle Chinas, wonach die politisch Verantwortlichen einen glatten Übergang von einem investitions- und exportgetriebenen zu einem konsumgestützten Wirtschaftsmodell arrangieren würden. Diesen Vertrauensverlust hätten einige Sektoren deutlich zu spüren bekommen, allen voran die Rohstoffe.
Die FANGs und andere ähnliche Wachstumstitel hingegen hätten den Eindruck vermittelt, dass sie irgendwie immun gegen die makroökonomischen Entwicklungen seien. Vor dem Hintergrund fehlenden Wachstums hätten sich sehr viele Anleger um diese kleine Gruppe von Assets gruppiert.
Ausgehend von historischen Marktdaten scheine es sich bei dem Growth-Value-Gefälle um eine statistische Anomalie zu handeln, die nicht unbegrenzt anhalten könne. Während das fundamentale Risiko gering erscheine, sei das Kursrisiko bei Wachstumstiteln in vielen Fällen hoch. Bei dem Versuch, der Entwicklung dieser Anomalie zu folgen, hätten die Experten die Ökologie des Marktes sehr genau im Blick - und hier speziell auch das Verhalten der Manager von Wachstumsaktienfonds. Schließlich könnten Zuflüsse in diese Fonds das ohnehin schon beträchtliche Gefälle weiter vergrößern. Abflüsse hingegen könnten darauf hindeuten, dass sich die Story ändere: Die Anleger würden das Vertrauen in die erzählte Geschichte verlieren, die diese Wachstumsaktien zuvor noch auf extreme Bewertungsniveaus gehoben habe.
Gegen den Strom schwimmen Für Long-Short-Anleger habe dieses Phänomen jede Menge Opportunitäten eröffnet, um bei einzelnen Titeln short zu gehen. Die Experten würden sich weiterhin Long sowie Short Opportunitäten ausfindig zu machen bemühen, wo sie sich ergeben würden. Wohlmöglich, wenn sich die aktuelle Lage - die aktuelle Story - entspanne. Das bisherige Verhalten der Märkte Anfang 2016 könnte den ersten Anhaltspunkt dafür geliefert haben. (22.02.2016/fc/a/m)