Janus Henderson Horizon Global Corporate Bond Fund: Risiken rechtzeitig erkennen - Fondsanalyse


06.08.18 10:30
Janus Henderson Investors

London (www.fondscheck.de) - Portfoliomanager des Janus Henderson Horizon Global Corporate Bond Fund (ISIN LU1120392953 / WKN A12DP0) von Janus Henderson Investors, Hartej Singh, erläutert, was ein Anstieg der Emissionstätigkeit und Indexgewichtung in der Vergangenheit signalisierte und weshalb er daher bei Anleihen aus dem Technologie-, Immobilien- und Gesundheitssektor vorsichtig ist.

Fixed-Income-Anleger seien auf Konferenzen leicht zu erkennen. Meist sammeln wir uns rund um den Notausgang, so die Experten von Janus Henderson Investors. Von Natur aus vorsichtig sind wir ständig bemüht, potenzielle Risiken zu erkennen, so die Experten von Janus Henderson Investors. Umfangreiche Emissionen in einem Sektor, die zu einem rasanten Anstieg der Sektorgewichtung in einem Anleiheindex führen würden, seien ein signifikanter Gradmesser drohender Gefahren. Immer wieder sei dies ein wichtiges Warnsignal gewesen, das an den Kanarienvogel in der Kohlegrube erinnere (Kanarienvögel hätten Bergleute vor dem Austritt gefährlicher Methan- oder Kohlenmonoxid-Gase gewarnt. Die Lungen der Vögel hätten besonders empfindlich reagiert. Deshalb seien die Kanarienvögel bewusstlos geworden, bevor eine für den Menschen gefährliche Gaskonzentration erreicht worden sei).

Was hätten der Crash im Telekommunikationssektor 2001, die globale Finanzkrise von 2008 und die Energiekrise von 2015 für die Rentenmärkte gemein? Jeder dieser Krisen sei ein deutlicher Anstieg der jeweiligen Gewichtung eines Sektors im Index vorausgegangen. Der drastische Vertrauensverlust an den Aktienmärkten habe sich an den Anleihemärkten widergespiegelt. Als die Gewinne und Aktienkurse in den drei Sektoren ins Taumeln geraten seien, habe die Verletzung von Anleihebedingungen zugenommen, sodass sich Unternehmen kaum noch Kapital hätten beschaffen können.

Zahlungsausfälle hätten schwere Verluste bei einzelnen Positionen nach sich gezogen. Die Investment-Grade-Indices hätten zwar im Zusammenhang mit diesen Krisen nur einstellige Verluste verbucht, die aber das wahre Ausmaß verschleiert hätten. Als die Cashflows unter Druck geraten seien, seien etliche Investment-Grade-Emittenten herabgestuft worden, und substanzielle Verluste für die Hochzinsindixes des jeweils krisengeschüttelten Sektors hätten das ganze Ausmaß der Katastrophe verdeutlicht. Der ICE BofAML Global High Yield Telecom Index habe beispielsweise in den Jahren 2000, 2001 und 2002 zweistellige Verluste gemessen an der Gesamtrendite in Lokalwährung hinnehmen müssen. Besonders deutlich sei dieses Problem beim Telekommunikationskonzern WorldCom zutage getreten. Innerhalb von nur zwei Monaten, nachdem der Titel in die High-Yield-Kategorie herabgestuft worden sei, seien WorldCom-Anleihen im Volumen von 30 Milliarden USD ausgefallen.

Zu den Sektoren mit dem größten Emissionsvolumen und der stärksten Gewichtung im Investment-Grade-Universum würden aktuell Technologie, Immobilien und Gesundheit zählen, gemessen am ICE BofAML Global Corporate Index.

Ein steiler Anstieg der Sektorgewichtung werfe nach Erachten der Experten von Janus Henderson Investors zahlreiche Fragen auf: Welche Branchenereignisse würden Kreditnehmer an den Markt locken? Seien die aktuellen oder prognostizierten Cashflows nachhaltig oder würden sie auf unhaltbar hohen Preisen oder Absatzzahlen basieren, die in dieser Höhe nicht haltbar sei? Werde das Unternehmen seine Schulden weiter bedienen können, wenn sich die Erwartungen für das Unternehmen oder die Branche leicht eintrüben würden?

Wie aber ergehe es nun jedem der genannten Sektoren und gebe es Parallelen zu früheren Problembranchen?

Der Technologiesektor befinde sich in einer fortgeschritten Zyklusphase, in der es nicht ungewöhnlich sei, wenn etablierte Unternehmen statt Aktien Anleihen ausgeben, um eine Verwässerung für ihre Aktionäre zu verhindern. In Einzelfällen wie beispielsweise bei Apple seien Anleihen emittiert worden, um sich die erforderlichen Barmittel für Dividendenausschüttungen zu beschaffen (die durch im Ausland geparkte Auslandsgewinne unterlegt gewesen seien). Die von US-Präsident Trump beschlossenen Steuersenkungen für in die USA zurückgeholtes Vermögen könnten die Notwendigkeit für derartige Anleiheemissionen verringern.

Im Technologiesektor würden die Cashflows ebenso wie die Gewinne steigen, gleichzeitig sei die Stimmung extrem optimistisch. Ende Juni 2018 seien Amazon-Aktien mit einem KGV von 170 basierend auf den Gewinnen der letzten zwölf Monate gehandelt worden. Dieser Wert dürfte jedoch in drei Jahren auf das rund 50Fache des Gewinns fallen, wenn sich die Konsensschätzungen zum Gewinn als richtig erweisen würden. In diesem Zusammenhang sollten Anleger nicht vergessen, dass bei der Dotcom-Blase 2000 ein ähnlich großes Vertrauen in Unternehmen wie Cisco geherrscht habe, bevor die Gewinne in der anschließenden Krise dramatisch eingebrochen seien. Damals hätten die Unternehmen es vorgezogen, den Rotstift bei den IT-Ausgaben statt beim Personal anzusetzen. Obgleich etablierte Geschäftsmodelle scheinbar auf breiter Front von den Innovationen der Technologieriesen verdrängt würden und Letztere derzeit über erhebliche Liquidität verfügen würden, bestehe nach wie vor die Gefahr, dass glanzvolle Zeiten in eine ferne Zukunft extrapoliert würden.

Der Immobiliensektor durchlaufe gegenwärtig eine Phase der Konsolidierung, und viele Unternehmen würden sich benötigtes Kapital lieber am Kapitalmarkt als bei Banken beschaffen. Das Kreditwachstum sei womöglich eine logische Reaktion auf die erwarteten Zinserhöhungen. Denn Immobiliengesellschaften würden so lange wie möglich versuchen, von den günstigen Finanzierungsbedingungen zu profitieren. Die US-Notenbank Federal Reserve habe in ihrem Bericht zur Geldpolitik wiederholt vor den hohen Kapitalwerten von Gewerbeimmobilien gewarnt. Laut dem Preisindex für US-Gewerbeimmobilien von Green Street Advisors scheine bei den US-Immobilienpreisen jedoch zum Glück das Ende der Fahnenstange erreicht zu sein. Ein steiler Anstieg gefolgt von einem dramatischen Einbruch wäre wesentlich bedenklicher, da dies voraussichtlich zu einem dramatischen Rückgang des Werts der Sicherheiten und damit zu schweren Verlusten für Immobilienfirmen und Problemen bei der Schuldentilgung führen würde. Die soliden US-Konjunkturbarometer und Umfragedaten würden sich fortsetzen, was die Mieten und den Wert von Immobilien auf kurze Sicht stützen dürfte. Angesichts von disruptiven Technologien und veränderten Verhaltensmustern sei es jedoch wichtig, dass Immobilienportfolios mit den wirtschaftlichen Entwicklungen Schritt halten würden.

Gesundheit: Dieser Sektor sehe sich mit umfassenden Regulierungsänderungen konfrontiert. Denn aufgrund der weniger entgegenkommenden Haltung der US-Regierung mit Blick auf die Arzneimittelpreise und einiger großer Skandale seien die Preise in etlichen Ländern ins Visier der Gesetzgeber geraten. Die Unternehmen würden auf die verschärfte Preissituation mit vertikaler Integration reagieren, während sich Schwergewichte der Branche Wachstumsbereiche kleinerer Rivalen einverleiben würden. Ablaufende Patente für verschiedene besonders erfolgreiche Arzneimittel würden unter anderem bedeuten, dass viel Geld in Forschung und Entwicklung fließe, um die Medikamenten-Pipelines zu schützen. Bislang deute allerdings wenig darauf hin, dass die Maßnahmen greifen würden. Am Beispiel von Teva Pharmaceuticals lasse sich das gut verdeutlichen. Um seinen Umsatz anzukurbeln und sein Investment-Grade-Rating zu halten, habe das Unternehmen den Rivalen Allergan übernommen. Aber die Umsatzziele seien mit der Fusion nicht erreicht worden, sodass Anfang 2018 die Herabstufung in die High-Yield-Kategorie erfolgt sei.

Wir stehen dem übertriebenen Optimismus nach wie vor skeptisch gegenüber und halten daher eine sorgfältige Auswahl für unerlässlich, so die Experten von Janus Henderson Investors. Die Trends auf der Angebotsseite sind elementarer Bestandteil unseres fundamentalen Research bei Unternehmensanleihen, daher meiden wir Unternehmen, bei denen umfangreiche fremdfinanzierte Übernahmen in dieser Phase des Zyklus wahrscheinlich sind; beurteilen wir die Prognosen zur Cashflow-Generierung mit Vorsicht, so die Experten von Janus Henderson Investors.

Die Experten von Janus Henderson Investors würden zwar weiterhin in Anleihen von Unternehmen der oben genannten Sektoren anlegen. Aber dabei möchten sie nicht zu denen gehören, die nach dem riskantesten Motto in der Vermögensanlage investieren würden: "Dieses Mal ist es anders." (Ausgabe vom 03.08.2018) (06.08.2018/fc/a/f)





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