Magna Mena Fund: Chancen durch Reformen in Saudi-Arabien - Fondsanalyse


27.07.18 13:00
Fiera Capital

London (www.fondscheck.de) - Die Reform-Ideen in Saudi-Arabien scheinen ernst gemeint zu sein. Welches Potenzial sich dadurch den Märkten bietet, hat das Fondsmanagement des Magna Mena Funds von Fiera Capital in einem aktuellen Kommentar zusammengefasst.

Im Juni habe der Fonds eine Bruttorendite von 2,7% generiert im Vergleich zu einem Plus von 1,7% beim S&P Pan Arab Composite Index. Für das Jahr bisher habe der Fonds eine Rendite von 17,5% erwirtschaftet, etwas mehr als der Index.

Saudi-Arabien bleibe weiterhin der herausstechende Markt, sowohl was grundsätzliche Reformen im Land angehe, als auch die Performance des Aktienmarktes. Der Reformprozess habe vor ein paar Jahren mit der Ernennung von Mohamed bin Salman zum Kronprinzen und der Ankündigung von Saudi-Arabiens Vision 2030 und dem National Transformation Programm begonnen, deren Konzept es sei, die saudische Wirtschaft weniger abhängig vom Erdöl zu machen.

Wir konnten verfolgen, wie sich die Reformen tatsächlich laut Ankündigungen entwickelten, und das hat uns davon überzeugt, dass es die Regierung ernst meinte und bereit war, den Worten auch Taten folgen zu lassen, so die Experten von Fiera Capital. Nach den in den Medien breit dargestellten Antikorruptionsarresten im November 2017 und nach mehreren Reisen in die Region plus ausführlicher Unternehmensrecherchen und finanzieller Modellberechnungen, haben die Experten von Fiera Capital ihr Engagement in Saudi-Arabien auf das gegenwärtige Niveau von etwa 60% erhöht.

Beim alljährlichen Neuklassifizierungsverfahren vor einem Jahr startete MSCI eine Konsultation zur möglichen Aufnahme von Saudi-Arabien in seinen Emerging Markets Index. Im Juni habe MSCI dann angekündigt, dass Saudi-Arabien auf Emerging Market-Status hochgestuft worden sei. Die zwei Schlüsselreformen, die im ursprünglichen Klassifizierungsverfahren erwähnt worden seien - gesteigerte Marktzugangsmöglichkeiten für ausländische Investoren und die Umstellung auf einen T+2-Abrechnungszyklus - seien jetzt bereits seit über einem Jahr in Kraft und der Fokus der Konsultation liege derzeit auf deren Umsetzung und Wirksamkeit. Und noch davor, im März, habe FTSE Russell die Klassifizierung Saudi-Arabiens als sekundärer Emerging Market innerhalb der FTSE Global Equity Index Series angekündigt.

Für MSCI finde die konkrete Aufnahme Saudi-Arabiens wahrscheinlich in zwei Phasen statt: Im Mai und August 2019; für FTSE werde sich der Prozess über fünf Termine über das nächste Jahr ausdehnen. Auf Pro-forma-Basis werde Saudi-Arabien mit 32 Titeln eine Gewichtung von ungefähr 2,6% im MSCI Emerging Markets Index einnehmen. Marktschätzungen würden davon ausgehen, dass das Hochstufen Saudi-Arabiens zu etwa 16 Mrd. US-Dollar an passiven und 34 Mrd. US-Dollar an aktiven Zuflüssen in die MSCI Emerging Markets und FTSE Emerging Indices führen könnte, was einem Handelsvolumen von über 80 Durchschnittstagen entspreche.

Einige der größten gewichteten saudischen Titel würden aus dem Banksektor stammen, der in der ersten Jahreshälfte 2018 die beste Marktperformance aufgewiesen habe, und zwei der stärksten Beiträge für den Fonds aus dem saudischen Portfolio seien die Al Rahji Bank und Samba Bank gewesen. Angesichts des äußerst geringen Verschuldungsgrades der Verbraucher auf dem saudischen Markt und des Potenzials, dass in Zukunft die Wirtschaft vom Konsumverhalten angetrieben werde, seien die Experten der Auffassung, dass diesen beiden Retail-Banken die größte Hebelwirkung beim Reformprozess zukomme und sie daher die größten anfänglichen Nutznießer sein würden.

Das Kreditvolumen wachse zwar weiterhin nur flau, aber die Einlagen würden bereits kräftig anziehen und da auf Retaileinlagen keine Zinsen gezahlt würden, würden diese Banken bereits jetzt vom Umfeld der weltweit steigenden Zinsen profitieren, da die saudischen Zinsen eng an die US-Zinsen gekoppelt seien. Der saudische Retail-Bankensektor weise wegen niedrigen Steuersätzen, geringen Kosten und geringen Rückstellungen eine der höchsten Gesamtkapitalrenditen der Emerging Markets auf. Der Sektor habe außerdem eine niedrige Verschuldungsquote, was bedeute, dass die Banken beträchtlich mehr Kredite vergeben könnten, ohne dafür weiteres Kapital zu benötigen. Vor allem Kredite an Privathaushalte und Privatpersonen gebe es nur in sehr geringfügigem Ausmaß, was bedeute, dass die Umsetzung der Reformen hin zu einer Nicht-Öl-Volkswirtschaft viel Wachstumsspielraum biete.

Da wir in der Vergangenheit bereits ausführlich über die Al Rajhi Bank berichteten, werden wir uns diesmal auf die Samba Bank konzentrieren, so die Experten von Fiera Capital. Samba sei eine der im Wettbewerbsumfeld Saudi-Arabiens am meisten begünstigten Banken aufgrund eines durch marktführende Treasury-Aktivitäten gestützten sektorführenden Unternehmensgeschäfts; einer gut geführten Bilanz mit fast klassenbester Sensibilität in Bezug auf steigende Zinsen und bessere Anleiherenditen; eines der effektivsten Retaileinlagengeschäfte in Saudi-Arabien, das es Samba ermögliche, mit einer der höchsten CASA-Quoten (Verhältnis der Einlagen auf Giro- und Sparkonten zu den Gesamteinlagen) und extrem günstigen Finanzierungskosten zu operieren; eines starken Managementteams und einer starken Unternehmenskultur; und einer der günstigsten Betriebskostenstrukturen im saudischen Bankensektor (mit einer Kostendeckungsquote von 33%).

Angesichts unserer Erwartungen, dass sowohl das Konjunkturwachstum als auch das Wachstum im Bankensystem Saudi-Arabiens deutlich zulegen dürfte, wird Samba derzeit zu einer recht anspruchslosen Bewertung von 1,1x Kurs/Buchwert gehandelt, und das bei einer Eigenkapitalrendite von 11% und einem Dividendenertrag von 6%, so die Experten von Fiera Capital.

Die 22% an Beteiligungen des Fonds in den VAE hätten in der ersten Jahreshälfte ebenfalls einen signifikanten positiven Beitrag geleistet. Die VAE setzen ihren starken Reformkurs zwar weiterhin fort und waren ganz bestimmt das Land in der Region, das bei der Verminderung der Abhängigkeit vom Erdöl am erfolgreichsten war, aber wie immer bei unserem Investmentansatz ergeben Anlagemöglichkeiten bei uns nur dann Sinn, wenn wir auch die richtigen Bottom-up-Gelegenheiten zur richtigen Bewertung finden, so die Experten von Fiera Capital.

Die größte Beteiligung des Fonds in den VAE, Emirates NBD, sei ein signifikanter positiver Beitrag zur Performance in der ersten Jahreshälfte gewesen. Diese Bank mit einer Marktkapitalisierung von 16 Mrd. US-Dollar sei eines der letzten Aktienunternehmen in den VAE gewesen, bei dem der Aktienbesitz seitens Ausländer beträchtlich eingeschränkt gewesen sei. Die wahrscheinliche Auflockerung dieses Limits in den nächsten paar Monaten müsste zu einer weiteren Neubewertung des Titels führen. Bisher habe sich der Titel weder für einen internationalen noch für einen der lokalen Indices qualifiziert. Nach Erhöhung des Limits beim Ausländerbesitz könnten allein schon passive Mittelzuflüsse zur Aktie 600 Mio. US-Dollar ausmachen.

Vor der Ankündigung war die Bank aufgrund eines Kurs-Buchwert-Verhältnisses von 0,9x und einer Eigenkapitalrendite von 19% ohne Frage die günstigste in unserem Anlageuniversum, so die Experten von Fiera Capital. Nach der jüngsten starken Kursentwicklung sei das Kurs-Buchwert-Verhältnis immer noch lediglich 1,1x, und nach Einschätzung der Experten müsste ein marktgerechterer Wert näher bei 1,8x liegen. Die Experten von Fiera Capital erhöhten nun die Gewichtung der Beteiligung auf 9%, und sie sind bei ihr mehr als von allen anderen Titeln im Portfolio überzeugt.

NMC Healthcare, das Gesundheitsunternehmen mit Sitz in den VAE, das aber immer mehr in der Region geschäftstätig sei, leiste weiterhin einen äußerst signifikanten Beitrag zur Fonds-Performance. Nach der Aufnahme in den FTSE 100 Index habe das Unternehmen eine wichtige Expansion in den saudischen Gesundheitsmarkt angekündigt, der nach Ansicht der Experten die Wachstumsaussichten ganz wesentlich und auf nachhaltige Sicht ergänze. Dazu komme, dass NMC im Januar dieses Jahres einen Betriebs- und Wartungsvertrag zur Leitung der ägyptischen Krankenhäuser der Emirates Healthcare Group unterzeichnet habe. Der Schritt, falls er denn in der Tat umgesetzt werde und je nach Bewertung, würde die Kapazitäten von NMC um etwa 45% erhöhen und die Präsenz des Unternehmens im kaum bedienten ägyptischen Markt ordentlich ausdehnen.

In den letzten sechs Jahren habe die Geschäftsführung immer wieder ihre Fähigkeit unter Beweis gestellt, erfolgreiche Akquisitionen tätigen und die akquirierten Unternehmen dann erfolgreich integrieren zu können. Die Experten von Fiera Capital erwarten nach wie vor ein jährliches Gewinnwachstum von 30% für die nächsten fünf Jahre. (Ausgabe vom 23.07.2018) (27.07.2018/fc/a/f)





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