Janus Henderson Absolute Return Income-Fonds: Warum Korrelation und Diversifizierung so wichtig sind


18.04.19 12:00
Janus Henderson Investors

London (www.fondscheck.de) - Schon der Ökonom Harry Markowitz wusste, dass die Diversifizierung das einzige ist, was man bei einer Anlage kostenlos dazu bekommt, so die Experten von Janus Henderson Investors im Kommentar zum Janus Henderson Absolute Return Income Fund (ISIN IE00BZ76W439 / WKN A2AEJW, A USD Acc; ISIN IE00BJ4SQF98 / WKN A2PCC7, A EUR Acc) und Janus Henderson Absolute Return Income Opportunities Fund.

Solle heißen, dass man durch die Kombination von Anlageklassen und Strategien mit einer positiven erwarteten Rendite, die sich jedoch zu unterschiedlichen Zeiten unterschiedlich entwickeln würden, die Gesamtvolatilität eines Portfolios reduzieren und seine risikobereinigten Renditen verbessern könne.

Die Korrelation sei ein Maß für die Stärke der Beziehung zwischen verschiedenen Variablen. Solle ein Portfolio diversifiziert sein, müsse es folglich Wertpapiere mit einer geringen oder negativen Korrelation zueinander enthalten. Angegeben werde die Korrelation typischerweise in einem Bereich von +1 (perfekte positive Korrelation, bei der sich zwei Vermögenswerte über einen bestimmten Zeitraum in die gleiche Richtung bewegen würden) bis -1 (perfekte negative Korrelation, bei der sich zwei Vermögenswerte in genau entgegengesetzte Richtungen bewegen würden). Eine Korrelation von null bedeute, dass keine Wechselbeziehung vorliege. Doch Korrelationen würden sich nicht immer wie erwartet verhalten. Anleger müssten daher über ein umfassenderes Verständnis der Faktoren verfügen, die sie beeinflussen könnten.

Eine hohe Zahl von Wertpapieren in einem Portfolio müsse nicht zwangsläufig bedeuten, dass es auch wirklich diversifiziert, d.h. sein Risiko breit gestreut sei. So umfasse beispielsweise ein globaler Rentenindex wie der Bloomberg Barclays Global Aggregate Index, der verschiedene Arten von festverzinslichen Wertpapieren rund um den Globus abbilde, fast 23.000 verschiedene Anleihen (Stand: 31. März 2019). Seine Konstruktion bringe es jedoch mit sich, dass die größten Schuldner in diesem Index am stärksten gewichtet seien. Zudem spiegele seine Zusammensetzung die Vergangenheit wider und weniger das, was für die Zukunft relevant sei. Folglich sei der dominante Risikofaktor das Zinsrisiko, das sich aus der Entwicklung der Renditen der zugrunde liegenden Staatsanleihen ergebe.

Über die Jahre haben wir uns daran gewöhnt, dass Staatsanleihen und Aktien negativ korrelieren: Geht der Preis des einen nach oben, sinkt der des anderen und umgekehrt, so die Experten von Janus Henderson Investors. Das habe damit zu tun, dass die Gewinne der wichtigste Treiber der Aktienkurse und die Zinsen der wichtigste Treiber der Anleihekurse seien.

Wenn sich die wirtschaftliche Lage verschlechtere, würden die Zentralbanken üblicherweise die Zinsen senken und die Anleihekurse würden steigen. In den Aktienkursen würden sich aber nach wie vor die schwachen Gewinne widerspiegeln. Mit dem Übergang in die Erholungsphase würden Aktien jedoch allmählich positiv auf die niedrigeren Zinsen reagieren. Laufe die Wirtschaft hingegen rund und die Unternehmensgewinne seien stark, würden sich Aktien gut entwickeln. Nun würden die Zentralbanken im Allgemeinen die Zinsen erhöhen, um ein Heißlaufen der Wirtschaft zu verhindern. Das mache sich zumeist als Erstes bei Anleihen negativ bemerkbar, da sie ganz unmittelbar auf Zinsänderungen reagieren würden. Aber an einem bestimmten Punkt würden auch Aktien unter Druck geraten, denn die Marktteilnehmer würden zunehmend eine Konjunkturabkühlung einpreisen.

Die Korrelation hänge letztlich jedoch sowohl vom Inflationsumfeld wie auch vom Volatilitätsregime ab. Um die Veränderlichkeit der Korrelation zu verstehen, helfe es daher, über die verschiedenen wirtschaftlichen Szenarien nachzudenken.

So breche etwa die negative Korrelation zwischen Staatsanleihen und Aktien, die in den letzten 25 Jahren vorgeherrscht habe, in Schockzeiten tendenziell zusammen. Zu beobachten gewesen sei das 2013 bei dem durch das Taper Tantrum ausgelösten Realzinsschock und erneut Anfang 2018 im Zusammenhang mit dem Inflationsschock. Beide Male hätten Anleger höhere Renditen für das Halten von US-Staatsanleihen verlangt, was die Anleihekurse in den Keller geschickt habe. Zugleich sei der Aktienmarkt ins Trudeln geraten, aufgeschreckt durch potenziell höhere Finanzierungskosten. Diese Rahmenbedingungen hätten steigende Zinsen und eine Weitung der Spreads von Unternehmensanleihen zur Folge gehabt, was festverzinslichen Portfolios einen doppelten Schlag versetzt habe.

Auslöser des Taper Tantrums sei die Rede des FED-Vorsitzenden Ben Bernanke vom Mai 2013 vor dem Kongress gewesen, in der er eine Reduzierung der Anleihekäufe durch die US-Notenbank in Aussicht gestellt habe. Daraufhin sei es zu einer Fehleinschätzung der geldpolitischen Absichten der FED durch die Märkte gekommen, die davon ausgegangen seien, dass schon bald mit Zinserhöhungen zu rechnen sei. Aufgrund der davon ausgelösten Zinsängste seien nicht nur die Kurse von Anleihen, sondern auch von Aktien auf Talfahrt gegangen (positive Korrelation). Im weiteren Jahresverlauf habe sich die normale negative Korrelation jedoch wieder eingestellt.

Warum aber sollte sich ein Rentenportfoliomanager für Aktien oder andere Anlageklassen interessieren? Zum einen natürlich, weil die Kapitalmärkte nicht in einem Vakuum existieren würden. Starke Aktienmärkte würden die Eigenkapitalfinanzierung erleichtern und möglicherweise den Eigenkapitalanteil im Verhältnis von Fremd- zu Eigenkapital eines Unternehmens erhöhen. Das ist wichtig, wenn wir uns im Kreditspektrum nach unten hin zu bonitätsschwächeren Unternehmensanleihen bewegen, die empfindlicher auf die Verfassung eines Unternehmens reagieren, so die Experten von Janus Henderson Investors.

Zum anderen würden die Märkte eine wichtige Rolle in den Überlegungen der Zentralbanker spielen, weshalb man auch andere Märkte im Blick haben müsse. Zwischen 1987 und 2006 habe Alan Greenspan als damaliger FED-Chef einen Präzedenzfall mit seiner Aussage geschaffen, dass die US-Notenbank in einer Krise intervenieren und der Wirtschaft (und damit den Märkten) unter die Arme greifen würde. Und erst kürzlich, im Januar, habe die FED nach dem Ausverkauf an den Aktienmärkten Ende 2018 einen Rückzieher gemacht, nachdem sie zuvor erklärt habe, sie werde die Zinsen in diesem Jahr mehrmals anheben.

Die Diversifizierung eines Anleiheportfolios, das sich nur auf eine Anlageklasse konzentriere, möge auf den ersten Blick schwierig erscheinen. Dabei vergesse man jedoch, wie vielfältige diese Anlageklasse tatsächlich sei. Beim Blick "unter die Motorhaube" werde deutlich, dass sich viele Teilsektoren des Rentenmarktes im gleichen Zeitraum oft unterschiedlich entwickeln würden. Variabel verzinsliche oder inflationsgeschützte Anleihen etwa, deren Zinskupons an die Zins- bzw. die Inflationsentwicklung gekoppelt seien, würden sich anders als festverzinsliche Wertpapiere entwickeln. Auch zwischen einzelnen Ländern könne es große Unterschiede geben: 2018 hätten beispielsweise Inhaber australischer Staatsanleihen eine Rendite von 5,3 Prozent gemessen in Lokalwährung erzielt, während Inhaber italienischer Staatspapiere einen Verlust von 1,4 Prozent hätten hinnehmen müssen.

Wer als Anleger in der Lage sei, flexibel und frei von Anlagebeschränkungen zwischen verschiedenen Ländern umzuschichten, könne die Unterschiede zwischen ihren Renditekurven zu seinem Vorteil nutzen. Die US-Renditekurve habe sich abgeflacht, weil die Notenbank eine restriktive Geldpolitik verfolgt habe. In der zur gleichen Zeit steilen Renditekurve in der Eurozone würden sich die dort negativen Zinsen widerspiegeln. Unterdessen seien in Neuseeland die Zinsen deutlich von Niveaus zurückgefallen, die eine zu optimistische Einschätzung der Wirtschaft eingepreist hätten.

In welcher Phase des Konjunktur- und Kreditzyklus sich ein Land befindet, hat daher erheblichen Einfluss darauf, wo wir uns engagieren oder anders ausgedrückt, wo wir Zins- oder Kreditrisiken eingehen bzw. meiden wollen, so die Experten von Janus Henderson Investors. Innerhalb des großen allgemeinen Zyklus gebe es zudem viele Minizyklen und damit Phasen, in denen die Renditen unabhängig von den Erwartungen zum Gesamtzyklus zwischenzeitlich steigen oder fallen würden und sich die Credit Spreads weiten oder verengen könnten. Häufig würden diese Minizyklen durch Schocks ausgelöst, darunter unerwartete Wirtschaftsdaten, die Politik, Überraschungen der Zentralbanken oder emittentenspezifische Entwicklungen. Davon könnten Fondsmanager mit einem aktiven Ansatz über den Aufbau taktischer Positionen profitieren.

Ein globaler Ansatz ermöglicht es uns zudem, die Möglichkeiten der Diversifizierung optimal auszunutzen und nach Wertpapieren sowie Strategien mit geringer Korrelation zueinander zu suchen, so die Experten von Janus Henderson Investors. Die Portfoliokonstruktion sei ein entscheidendes Element, mit dem man sicherstelle, dass diese Wertpapiere und Strategien bestmöglich miteinander kombiniert würden. Außerdem könne man darüber das Risiko gegenüber Szenarien steuern, die eine Veränderung von Korrelationen verursachen könnten. (Ausgabe vom 17.04.2019) (18.04.2019/fc/a/f)





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